El capital ficticio E-Book

Cédric Durand

• Herausgeber: Ned Ediciones
• Kategorie: Fachliteratur
• Sprache: Spanisch
• Veröffentlichungsjahr: 2018

Seitenzahl: 278

Beschreibung

A menudo nos explican que las turbulencias del mercado financiero se deben a la inmoralidad de los agentes, los errores de la teoría económica o a una regulación inadecuada. Aunque estas explicaciones no son falsas, dejan de lado el problema principal: la naturaleza y el origen del valor financiero. Cédric Durand esclarece en este libro cómo el aumento del "capital ficticio" —otorgar valor a flujos de ingresos aún por llegar— es una clara apropiación de nuestro futuro, y cómo estar a favor de la "estabilidad financiera" es seguir velando por los beneficios financieros. El capital ficticio es un brillante ensayo para comprender el papel de los mercados en nuestra sociedad y para orientarnos en las luchas que hay que emprender contra las finanzas. Constituye también un aporte crítico al pensamiento de Thomas Piketty, quien en opinión de Durand orilla en exceso la singularidad del capital financiero y sus mecanismos de dominación.

Leseprobe

El capital ficticio

Título original en francés:

Le capital fictif

© Les Prairies Ordinaires, 2014

Published by arrangement with Agence litteraire Astier-Pécher

ALL RIGHTS RESERVED

© De la traducción: Celia Recarey Rendo

Corrección: Marta Beltrán Bahón

Diseño de la cubierta: Juan Pablo Venditti

Primera edición: junio de 2018, Barcelona

Derechos reservados para todas las ediciones en castellano

© Futuro Anterior Ediciones, 2018

© Nuevos Emprendimientos Editoriales, S. L., 2018

Preimpresión: Moelmo, S.C.P.

ISBN: 978-84-943530-6-2

Depósito Legal: B.14419-2018

«Esta obra se benefició del P.A.P. GARCÍA LORCA, Programa de Publicación del Institut français y del Ministerio Francés de Asuntes Exteriores y Europeos.»

Impreso en Ulzama

Printed in Spain

La reproducción total o parcial de esta obra sin el consentimiento expreso de los titulares del copyright está prohibida al amparo de la legislación vigente.

Ned Ediciones

www.nedediciones.com

Esta obra ha recibido una ayuda a la edición del Ministerio de Educación, Cultura y Deporte.

Para Jeanne, Loul e Isidore

Índice

El presagio del otoño

1. Más allá de la codicia

Aroma de escándalo

Un riesgo moral de geometría variable

Auto-intoxicación

La fábrica de derivados: entre performatividad de la teoría económica y trabajo político-ideológico

2. La inestabilidad financiera

La inestabilidad intrínseca de las finanzas

La paradoja de la intervención pública

El superciclo financiero contemporáneo

La instrumentalización de Minsky

3. Genealogía del concepto de capital ficticio

La perspectiva austríaca: el capital ficticio como ilusión y malversación de recursos

La perspectiva marxista: la ambivalencia de las formas de anticipación de la valorización del capital

La dialéctica asimétrica de lo ficticio y lo real

Sobre el derecho preferente y su prevalidación

4. El auge contemporáneo del capital ficticio

Las formas elementales del capital ficticio

Las formas sofisticadas de capital ficticio

5. La acumulación financiera

El peso del sector financiero

Los beneficios de las instituciones financieras

La financiarización de los ingresos de las firmas no financieras

6. ¿De dónde vienen los beneficios financieros?

Las heterogéneas fuentes de intereses

Los dividendos como deducción sobre la plusvalía capitalista

Las ganancias de capital

Los beneficios de las instituciones financieras

El contenido sociopolítico de los beneficios financieros

7. Las finanzas al servicio de las metamorfosis productivas

¿Hacia el capitalismo cognitivo?

La función del capital financiero en el cambio de onda larga

8. El enigma de los beneficios sin acumulación

La revancha de los rentistas

La aversión a la inversión

El nodo financiarización-globalización

Epílogo

Bibliografía

Agradecimientos

Índice de figuras y tablas

Notas

El presagio del otoño

El desarrollo acelerado de las operaciones financieras es una de las evoluciones más recientes y destacables en los países ricos desde la década de 1970. La crisis de 2007-2008 y la larga recesión en la que la economía mundial se ha visto sumida desde entonces han expuesto brutalmente el exorbitante coste económico y social de esta financiarización. Sin embargo, nada indica que nuestras sociedades se estén liberando de su influencia. Las veleidades de ejercer un mayor control sobre el sector financiero no implican un replanteamiento de las relaciones que éste ha establecido con las demás esferas económicas en las últimas décadas.

La financiarización no es un epifenómeno. Afecta al corazón organizativo del capitalismo contemporáneo, pues el capital ficticio ha adquirido un lugar central en el proceso general de acumulación del capital. Este capital ficticio, que adopta la forma de créditos, acciones y productos financieros diversos cuyo peso en nuestras economías ha aumentado considerablemente, representa pretensiones sobre riquezas por producir. Su desarrollo implica una creciente apropiación de la producción futura.

El creciente poder del capital ficticio es producto de transformaciones sustanciales de la propia esfera financiera y de cambios en sus relaciones con el resto de la sociedad: la producción de bienes y servicios, la naturaleza, los asalariados y los Estados. Si bien las finanzas se desarrollan según una dinámica propia, la hipótesis que sostiene este libro es que el auge del capital ficticio también es producto de contradicciones sociales y económicas sin resolver. Como bellamente expresa Fernand Braudel, la financiarización es «el presagio del otoño» (Braudel, 1993, pág. 290).

En la Florencia del siglo xiv, el desarrollo de las altas finanzas responde a la vez a las nuevas oportunidades de beneficio en la financiación de las deudas públicas y a la erosión de las ganancias del comercio y de la producción textil. A medida que desaparecen las actividades comerciales y productivas que habían permitido el auge de una clase media, aumentan las desigualdades sociales, pues los beneficios financieros se concentran en manos de una pequeña élite financiera (Arrighi, 2010, págs. 102-104). En Venecia, en Génova, y posteriormente en Ámsterdam en el siglo xvii, «la oligarquía social se cierra sobre sí misma», se retira «del negocio activo y tiende a transformarse en una sociedad de prestamistas rentistas en busca de todo aquello que pueda garantizarles privilegios tranquilos» (Braudel, 1993, pág. 315). Financiarización, desindustrialización y polarización social van de la mano e indican un declive.

Numerosos elementos hacen pensar que la financiarización contemporánea marca un nuevo otoño. En primer lugar, observamos un aumento generalizado y continuo del endeudamiento en las principales economías ricas desde inicios de la década de 1980. Si bien existe un alto grado de heterogeneidad entre países en lo relativo al nivel y composición de dicha deuda, la tendencia es clara y general. Un segundo fenómeno indicativo: el crecimiento de la participación del sector financiero en la economía se traduce en un aumento de la participación de los beneficios financieros en los beneficios globales. El aumento de las desigualdades es un tercer fenómeno ampliamente documentado. Especialmente marcado en los países anglosajones, este aumento se da en todos los países desarrollados en su conjunto y afecta tanto a los ingresos como al patrimonio (Piketty, 2013). La financiarización entra aquí en juego de dos formas: por una parte, porque permite el aumento de los ingresos asociados a la propiedad del capital (intereses, dividendos y plusvalías bursátiles, ingresos inmobiliarios); por otra parte, porque conlleva un aumento de las remuneraciones salariales dentro del sector financiero (Godechot, 2013).

El último gran factor es una marcada tendencia a la ralentización del crecimiento en el conjunto de los países de renta elevada (figura 1). Este retroceso coincide con una disminución del peso de las actividades industriales en los países más ricos y una disminución de la participación de dichos países en la economía mundial: los países de mayor renta de la OCDE producían un 80% del PIB mundial en 1990, frente a un 61% en 2012 (IDM-Banco Mundial).

Figura 1. La ralentización del crecimiento del PIB en los países de renta elevada (1961-2013).

Datos del IDM-Banco Mundial.

A la luz de estos datos, podemos comprender la importancia de analizar la financiarización como un fenómeno sistémico. ¿Pero qué entendemos exactamente por «financiarización»? Existe aquí cierta dificultad debido a los diversos usos del concepto y a las distintas facetas del fenómeno: la liberalización financiera, la internacionalización y sofisticación de los mercados financieros, el aumento del endeudamiento de las empresas, los hogares y los Estados, la tendencia a la privatización de los sistemas de protección social y medioambiental,1 la desarticulación del movimiento obrero, la multiplicación de las crisis financieras… ¿Existe, más allá de esta pluralidad, una estructura subyacente de la financiarización que podría explicar las tendencias que alimentan acontecimientos y procesos que parecen, a priori,inconexos?2 La hipótesis que examinamos en este libro es que, sin duda, existe, si no una estructura unitaria, al menos una serie de procesos interdependientes constitutivos de la financiarización como encarnación histórica y espacial del modo de producción capitalista. El creciente poder del capital ficticio es el eje central de este movimiento. Si bien la financiarización no puede concebirse independientemente de las otras dos características del capitalismo contemporáneo que son la globalización y las políticas neoliberales, se distingue ante todo por la acumulación de derechos de cobro sobre el valor por producir.

La hipótesis de un declive vinculado con la financiarización no es evidente. El propio Braudel alude al éxito del capitalismo financiero en Europa de 1830 a 1860, «cuando la banca se hará con todo, la industria y el comercio, y la economía general adquirirá el vigor suficiente para sostener definitivamente esta construcción» (Braudel, 2002, págs. 65-66). Según Rudolf Hilferding, el capital financiero es la clave del fulgurante ascenso del capitalismo industrial germánico a inicios del siglo xx. El gran teórico de la recuperación económica, Alexander Gerschenkron, por su parte, explica que las finanzas forman parte del arsenal de maniobras institucionales que permiten poner en marcha una industrialización acelerada a gran escala desde un inicio. Así, la financiarización fue la primavera del capitalismo industrial. Si hoy es el presagio del otoño, es preciso explicar por qué.

¿Cuáles son las raíces de la financiarización contemporánea? ¿Y cuáles son, a su vez, las tensiones que genera? Desde una perspectiva regulacionista, un régimen movido por las finanzas podría describirse como un conjunto de dispositivos capaces de contener temporalmente los desequilibrios de la acumulación. Las perspectivas poskeynesianas y hayekianas apuntan —de maneras muy distintas e incluso radicalmente opuestas— a una dinámica capitalista constreñida y desestabilizada por políticas reguladoras, presupuestarias y monetarias inadecuadas. El punto de vista marxista, por su parte, favorece las contradicciones y conflictos que minan —y al mismo tiempo animan— el modo de producción en estos avances históricos. La erupción financiera no sería entonces más que la manifestación de un estancamiento del que daría fe la sucesión de crisis financieras de creciente virulencia desde principios de la década de 1980.

Estos distintos puntos de vista nos llevan a una conclusión pesimista: la acumulación contemporánea del capital ficticio viene ya cargada de la escarcha del invierno. La sofisticación financiera permitió durante un tiempo enmascarar la creciente desconexión entre, por una parte, el agotamiento de la dinámica productiva y, por otra, las exigencias del capital y las aspiraciones de la población. La crisis de 2007-2008 levantó el velo: las políticas de austeridad, las reformas estructurales y la prioridad dada a la estabilidad financiera pretenden hacer prevalecer las expectativas del primero por encima de las de los segundos. Ésta es la causa de la gran regresión social contemporánea.

1. Más allá de la codicia

En el debate público, el problema de la financiarización se ha planteado, ante todo, en términos morales. Los recientes escándalos provocados por la revelación de las malas prácticas de los grandes bancos han desacreditado enormemente al sector. No trataremos aquí de redimir a una profesión de la que tenemos buenas razones para pensar que contribuye al bien común de forma inversamente proporcional a las astronómicas remuneraciones que se autoconcede. Pero, como veremos, la explicación de la crisis como producto de la inmoralidad de los agentes financieros no resiste el análisis.

Aroma de escándalo

En pleno corazón de Wall Street, el timador Bernie Madoff engañó a poderosas instituciones financieras con una estafa que existe desde que el mundo es mundo: el esquema Ponzi. El Santander, el HSBC, Natixis, el Royal Bank of Scotland, BNP Paribas, BBVA, Nomura Holdings, AXA, Crédit Mutuel, Dexia, Groupama, Société Générale, entre otros, fueron timados por este exjugador de tenis (tal como antes lo habían sido millones de ahorradores rusos y cientos de miles de albaneses tras la caída de los regímenes socialistas, que descubrieron así las delicias del capitalismo). El caso Madoff es sintomático de una atmósfera de confianza ciega en las entidades de valoración financiera. Sin embargo, no tiene nada de sofisticado, ni está directamente vinculado en modo alguno con la burbuja inmobiliaria estadounidense de la década de 2000. Durante su declaración judicial en marzo de 2009, Madoff reconoció que su estratagema consistía en depositar el dinero de sus clientes en el banco y, cuando éstos deseaban retirarlo, transferirles los fondos solicitados ingresando en sus cuentas «las sumas que les pertenecían o que habían sido ingresadas por otros clientes» (Reuters, 2010). En cualquier caso, este timo extremo —¡entre 17.000 y 20.000 millones de dólares, nada menos!— no es más que la punta de unicebergde fraudes. Y es que quienes más se enriquecen son, generalmente, deshonestos.

Por término medio y a largo plazo, se ha constatado que en Estados Unidos ni los pequeños ahorradores, ni los fondos de ahorro colectivo, ni los fondos de pensiones son capaces de obtener ganancias especulativas, es decir, ganancias de capital superiores a las que se corresponden con la evolución media del mercado (Malkiel, 1995; Odean, 1999). No existe el milagro financiero para los asalariados que colocan sus ahorros en bolsa y ahorran para la jubilación. La teoría neoclásica de las finanzas ve en ello una prueba de la eficiencia de los mercados financieros: su teorema fundamental estipula, en efecto, que no hay posibilidad de intervención en los mercados financieros (no arbitrage) (Ross, 2009, pág. 1), dicho de otro modo, el nivel de remuneración financiera siempre es relativamente idéntico al grado de riesgo y de madurez del activo en cuestión. En términos más sencillos: no hay una «máquina de hacer dinero» que permita enriquecerse sin más, por ejemplo, pidiendo prestado a bajo interés y prestando a un interés más elevado.3

Los teóricos neoclásicos de las finanzas modernas consideran errático el comportamiento de los pequeños accionistas pero, según ellos, las desviaciones que conllevan sus errores son inmediatamente corregidas por la acción de agentes financieros más astutos, los hedge funds,que son capaces de superar al mercado, es decir, de ganar mucho más dinero que la evolución media; son los mejores porque reúnen en pequeños equipos generosamente remunerados «al mayor ejército de matemáticos, físicos e informáticos jamás creado» (Landier et Thesmar, 2008, pág. 29). Es cierto que estos fondos especulativos movilizan todos los medios a su disposición: a principios de la década de 2010, por ejemplo, adoptaron programas informáticos de asistencia personal calcados de los de deportistas de élite para ayudar «a los gestores de los fondos a comprender en qué momentos rinden más. ¿Hacen mejores transacciones por la mañana después de tomarse dos cafés? ¿Funcionan mejor en una habitación tranquila que en una oficina diáfana repleta de gente? ¿Se sienten revitalizados e inspirados cuando se toman una copa a mediodía? ¿Es entonces cuando están preparados para tomar sus mejores decisiones?» (Oakley, 2013).

Este enfoque a menudo obvia un aspecto fundamental: como en el deporte de élite, la búsqueda del rendimiento a toda costa tiene por corolario las trampas. Para realizar las mejores operaciones, es sin duda esencial disponer de los mejores análisis, de la mejor comprensión de las dinámicas financieras en cuestión, pero también se puede emplear el viejo y comprobado método de «Huggy el soplón». Si bien se trata de una práctica ilegal, el acceso a información privilegiada a menudo es la clave de la fortuna en los mercados financieros, particularmente debido a que el riesgo de ser pillado es bastante bajo. Los hedge funds,al igual que los grandes bancos de inversiones a los que están vinculados, suelen estar en posición de beneficiarse de información exclusiva que les permite superar al mercado. Si bien la hipótesis de la eficiencia informativa de los mercados financieros ha producido un puñado de premios Nobel, en realidad es la información imperfecta la que mueve las finanzas.4

Desde el Complejo Correccional Federal Butner, donde cumple una condena de 150 años de prisión, Bernie Maddoff, que en su día presidió el NASDAQ, afirma sin ambages que el manejo de información privilegiada «existe desde siempre en el mercado y raras veces es perseguido. Lo mismo sucede con la inversión ventajista» (Madoff, 2012). Mientras que el delito de información privilegiada consiste en realizar transacciones haciendo uso de información que no es pública sobre el título en cuestión, la inversión ventajista o front running explota el conocimiento de las órdenes dadas por los clientes para efectuar previa, paralela o inmediatamente después operaciones en beneficio propio.

Si bien, por definición, es difícil evaluar el nivel de generalización de estas prácticas, un estudio empírico ha confirmado su existencia. Se centra en las operaciones de futuros con bonos del Tesoro en la Chicago Board of Trade, el mercado de futuros de Chicago, entre el 2 de septiembre y el 15 de octubre de 1998, es decir, en el período de hundimiento y posterior rescate del fondo especulativo Long Term Capital Management (LTCM) (Cai, 2003). En la medida en que el mercado de futuros es un mercado de subasta abierta, los corredores pueden interpretar el ruido, los gestos y los signos del agente a cargo de las operaciones de LTCM y, en consecuencia, colocar órdenes para sus propias cuentas justo antes de dar las órdenes de LTCM. Esta ventaja informativa se traduce, según los datos presentados, en un nivel anormal de transacciones en los dos minutos anteriores a las transacciones relacionadas con LTCM. Este estudio cuestiona la hipótesis de que los agentes que hacen funcionar los mercados financieros al nivel micro no disponen de ventajas informativas. Por el contrario, este tipo de asimetría se encuentra incluso en los mercados públicos más abiertos.

Tras la crisis de 2007-2008, varios escándalos confirmaron que el problema no se limitaba, ni mucho menos, a los pequeños operadores del mercado, revelando cómo los grandes bancos y los hedge funds explotan la información exclusiva a la que tienen acceso. Así, en 2013, SAC Capital, un hedge fund de 15.000 millones de dólares especializado en los mercados de valores, fue condenado por un delito de información privilegiada por la venta masiva de las acciones de dos empresas farmacéuticas, Wyeth y Elan, después de tener conocimiento del fracaso de unos ensayos clínicos para el tratamiento del Alzheimer.5

Después del escándalo Abacus, Goldman Sachs reconoció implícitamente que había recurrido a un tipo de inversión ventajista. Abacus es el nombre de un producto complejo, un sinfín de derivados de hipotecas basura creado por el hedge fund Paulson & Co. en 2006 y vendido por Goldman Sachs a inversores institucionales por una suma que superaba los 10.000 millones de dólares. En 2007 volvió a ser Paulson & Co. quien seleccionó los préstamos para la nueva versión de Abacus.Como el hedge fund tuvo la oportunidad de escoger los productos más frágiles, estaba especialmente bien situado para saber que esos productos se iban a hundir, por lo que apostó masivamente por el descenso de esos valores. Pero Goldman Sachs no informó a sus clientes de que Paulson era el responsable de la selección de los préstamos subyacentes, y mucho menos de que estaba tomando posiciones a la baja… (Seven Pillars Institute, 2011). Este caso ilustra bien la forma en que el complejo banca de inversión-hedge funds domina las finanzas a expensas de otros actores, en este caso, fondos de pensiones y bancos de segundo orden.

En este asunto, para evitar tener que enfrentarse a la SEC (la comisión estadounidense de los mercados financieros), Goldman prefirió llegar a un acuerdo y pagar una multa de 550 millones de dólares en 2010, es decir, unos 14 días de sus beneficios de ese año. Por el contrario, Fabrice Tourre, el corredor directamente responsable del producto, fue imputado y condenado en el verano de 2013. Su correspondencia electrónica personal, que se hizo pública durante la investigación, es de gran interés en la medida en que documenta el estado mental de un agente directamente implicado en la creación de la crisis de las hipotecas basura. A principios de 2007, unos meses antes de que ésta estallase, el joven escribe que se «encuentra en medio de transacciones complejas, exóticas, con un enorme apalancamiento, creadas sin necesariamente entender todas las implicaciones de estas monstruosidades». Consciente de que «los pobres prestatarios basura no van a durar mucho», no por ello vende menos títulos «a viudas y huérfanos». Pero irónicamente afirma «no sentirse demasiado culpable», pues al fin y al cabo «el verdadero objeto del trabajo es hacer más eficientes los mercados de capitales y ofrecer al consumidor estadounidense medios más eficientes para endeudarse y financiarse» (Goldman Sachs, 2010).

En pocas palabras, F. Tourre revela con toda crudeza que la principal virtud de la hipótesis de la eficiencia de los mercados financieros es justificar operaciones que aportan ingresos colosales a quienes los controlan. El caso Abacusdemuestra además que la función de los grandes bancos de inversión y de los fondos especulativos no se limita a corregir las distorsiones del mercado, sino que consiste también en crearlas con el fin de organizar transferencias de riqueza. A pesar de la imposición del discurso sobre la eficiencia de los mercados, la conclusión es, en definitiva, obvia: las instituciones que se encuentran en el centro del sistema financiero mundial usan y abusan de su posición y de la información exclusiva de que disponen para hacer dinero.

Más allá de estos edificantes ejemplos, la revelación de manipulaciones coordinadas por parte de los mayores bancos a escala mundial sobre dos mercados financieros esenciales, el mercado monetario y el mercado de divisas, ha sacudido los cimientos mismos del sistema. En el primer caso, el escándalo afecta a la fijación de las tasas interbancarias (el LIBOR): entre 2005 y 2009, los principales bancos pudieron enmascarar su vulnerabilidad subestimando sus tasas efectivas. Mejor aún, puesto que contratos por valor de billones de dólares están vinculados al LIBOR, los grandes bancos obtuvieron, gracias a desviaciones en las tasas mínimas, ganancias financieras nada despreciables, y esto durante más de dos décadas (Keenan, 2013). En cuanto al segundo caso: el mercado de divisas es el mercado financiero más importante, con un efectivo medio diario negociado de 5,3 billones de dólares. Mediante movimientos coordinados en períodos muy cortos, de menos de 60 segundos, los grandes bancos lograron manipular en su beneficio los tipos de cambio de las principales monedas.6

Un riesgo moral de geometría variable

Los escándalos en serie forman parte sin duda de un momento de racionalización de los mercados financieros y pueden conducir a una mejora de su funcionamiento. No los cuestionan en sus fundamentos. Por ello, es importante demostrar que si bien la codicia y la deshonestidad han tenido un papel nada despreciable, el entusiasmo por los productos financieros sofisticados y la burbuja financiera no se limitan a un problema de moral individual o de irresponsabilidad. A primera vista, sin embargo, el dispositivo de las hipotecas basura podría parecer un buen argumento a favor de esta tesis.

En el último eslabón de la cadena financiera se encuentra, efectivamente, la venta a los hogares de créditos inmobiliarios que sirven de materia prima de los productos derivados y contribuyen a alimentar la burbuja. El auge de la titulización permite disociar la distribución del crédito de la exposición al riesgo crediticio. Quienes distribuyen los créditos a los hogares revenden esos créditos en los mercados financieros y obtienen una comisión por esa venta. Una vez efectuada la reventa, dejan de estar vinculados a los prestatarios, por lo que no tienen razón alguna para preocuparse por su capacidad de devolución del crédito. La titulización de los créditos conduce a un examen menos exhaustivo de la situación de los prestatarios (como demostraron, entre otros, Keys et al.,2010). Mientras que para recibir un préstamo suele ser necesario disponer de un flujo de ingresos regular y/o algún activo, la década de 2000 vio cómo los Estados Unidos se llenaban de préstamos NINJA (No Income, No Job, no Assets: sin ingresos, sin trabajo, sin activos); como los canales crediticios tradicionales estaban saturados y los inversores institucionales ávidos de productos derivados, los bancos salieron a buscar nuevos clientes. Para los prestatarios, las opciones podían resultar tentadoras. Juzguen por sí mismos: algunos contratos no preveían ninguna verificación de los recursos de los solicitantes; durante 10 años, el prestatario sólo tenía que devolver intereses; si aumentaba su deuda también podía pagar menos que la letra mensual correspondiente a la devolución de intereses y del principal (Pearlstein, 2007). Y para rematar, el hecho de ser propietario de una vivienda permitía obtener más créditos al consumo.

Estas ventajosas condiciones, asociadas a un márketing agresivo, facilitaron la entrada de un número considerable de hogares modestos en los circuitos de las finanzas inmobiliarias: en Estados Unidos, el porcentaje de hogares propietarios de vivienda pasó así de un 64 a un 69% entre mediados de la década de 1990 y mediados de la década de 2000, empujando los precios al alza. Los créditos se concedían con pocos miramientos, pues una subida continuada de los precios debía permitir, a través de los embargos, el reembolso de las hipotecas en caso de impago. Pero he aquí la explicación esencial: este tipo de préstamo es un ejemplo típico de riesgo moral, es decir, de asunción de un riesgo excesivo vinculado al hecho de que los agentes no se hacen cargo plenamente de sus consecuencias. Banqueros y corredores de bolsa se ven llevados a producir préstamos continuamente, pues en cada nivel de la cadena de titulización se embolsan comisiones desentendiéndose de los riesgos al revender esos títulos en los mercados.

Evidentemente, semejante esquema era insostenible. Los impagos en serie devolvieron la proporción de propietarios al 65% en 2013 y millones de familias se vieron expulsadas de sus casas por sus acreedores. Un pequeño número de ellas optó por el impago estratégico: como los precios se hundían, resultaba más ventajoso dejar de pagar sus préstamos y volver a la vivienda de alquiler.7 Según un experto en el sector inmobiliario de la universidad de Arizona, esta opción era la más ventajosa en 2009-2010 para muchos hogares, pero en general la evitaron porque «había dos pesos, dos varas de medir. […] Los individuos tienen una obligación moral de devolver su préstamo hipotecario, mientras que las empresas saben bien que los contratos deben romperse cuando ya no es económicamente beneficioso respetarlos» (Business Insider,2010). Así, el riesgo moral está desigualmente repartido. Mientras que los vendedores de crédito pudieron comportarse de forma irresponsable distribuyendo préstamos que todo hacía pensar que no iban a ser devueltos, en muchos casos los hogares endeudados no se plantearon, por razones morales, dejar de pagar créditos que habían dejado de ser ventajosos.

La idea de un riesgo moral de geometría variable es incontestablemente fundada. Los e-mails de Fabrice Tourre demuestran, más allá del caso de Goldman Sachs, que los grandes bancos intentaron limitar su exposición a los títulos subprime y en ocasiones apostaron por su hundimiento al tiempo que se los seguían vendiendo a inversores institucionales. J. P. Morgan salió victorioso de la crisis: tras absorber a dos de sus rivales al borde de la bancarrota, se convirtió en el mayor banco de Estados Unidos. Pero a lo largo del año 2013 tuvo que enfrentarse a numerosas investigaciones de la administración por fraude, ocultación de pérdidas e insuficiencia de medidas antiblanqueo de capitales, pero también por no haber notificado a las entidades reguladoras sus dudas sobre las operaciones de Madoff. Dos de estos procesos son particularmente destacables, aunque sólo sea por las sumas récord que alcanzaron las sanciones —¡más de 13.000 millones de dólares!— a las que dieron lugar8. El primero concierne a las irregularidades y errores en los procedimientos que condujeron al embargo indebido de miles de casas. El segundo se centra en el hecho de que, durante la crisis, el banco siguió vendiendo productos titulizados que contenían préstamos, aun cuando sabía que los titulares de esos préstamos estaban al borde de la insolvencia. Pero como la cuestión se resolvió fuera de los tribunales, es difícil saber más. En el segundo caso, tras una denuncia contra Morgan Stanley interpuesta por un cliente asiático, salieron a la luz detalles sobre lo que Wall Street sabía de las hipotecas basura.9 Desde 2005, directivos de Morgan Stanley sabían que algo no funcionaba: mencionando el caso de un solicitante de crédito que decía ganar 12.000 dólares al mes como supervisor de una empresa de lectura del tarot, una empleada de Morgan Stanley concluía que los préstamos que se les proporcionaban para ser transformados en títulos carecían de sentido. A principios de 2006, el banco se había formado una opinión sobre el mercado inmobiliario, puesto que decidía especular a la baja con títulos que endosaba a sus clientes. Y en la primavera de 2007 la atmósfera era de pura guasa: cuando el equipo busca un nombre para un producto derivado basado en las hipotecas basuras y vendido como «más seguro que una triple A», fluyen las ideas: «mamporro a lo Tyson», «holocausto nuclear», «sicario», «la debacle subprime» o, en un tono más sobrio, «saco de mierda».

Auto-intoxicación

Los agentes financieros cayeron en su propia trampa. La crisis se produjo. Y los grandes bancos sufrieron su azote. Sin la intervención titánica de los bancos centrales y de los gobiernos, habrían desaparecido. Todos. Algunos, los más frágiles, fueron adquiridos a bajo precio por rivales. Otros se recuperaron bastante rápido, pero solamente gracias a la intervención de los poderes públicos. En París, como en todas las grandes plazas financieras, el impacto fue considerable. Cabe recordar, entre otras cosas, los 5.000 millones de pérdidas atribuidos a Jérôme Kerviel por la Société Générale, o la catastrófica fusión de las cajas de ahorro y los bancos populares, destinada a consolidar su filial de inversión, Natixis, cuyas acciones habían perdido un 95% de su valor entre 2007 y 2009. Así pues, los bancos no habían anticipado el desastre.

En esta crisis el acontecimiento que hizo época fue la caída de Lehman Brothers el 15 de septiembre de 2008. La quiebra de esta venerable institución, creada a mediados del siglo xix y que se había convertido en el cuarto banco de inversión de Estados Unidos, desencadenó el seísmo financiero que ya conocemos: completamente congelado, el sistema financiero mundial se encontraba al borde del precipicio. En su comparecencia ante la comisión de investigación del Congreso estadounidense sobre la crisis financiera, Richard Fuld, que acumulaba las funciones de director general y de presidente del consejo de administración de Lehman Brothers, lamenta amargamente que su banco sea, a fin de cuentas, el único al que las autoridades dejaron caer. Pero presenta también su lectura de la secuencia precedente:

Fuerzas incontrolables del mercado han llevado a la desaparición de Lehman […]. En retrospectiva, vemos que la actividad de Lehman Brothers prosperó durante un período de una gigantesca acumulación de capital y de fácil acceso a la liquidez y a la financiación de activos. Durante este período, la rentabilidad de Lehman Brothers y su balance crecieron en consecuencia.

En 2007, cuando el mercado residencial estadounidense comenzó a dar señales de debilidad, Lehman Brothers y muchos de sus competidores ya habían acumulado una fuerte exposición a activos que se consideraban poco líquidos. Numerosos observadores del mercado, incluidos los administradores responsables de la supervisión de los mercados financieros, creían que los problemas del mercado de los créditos hipotecarios subprime estaban e iban a seguir estando bajo control. En retrospectiva, podemos ver que a lo largo del año 2007 el deterioro del mercado inmobiliario fue peor de lo previsto y contaminó a los demás sectores del sistema financiero.10

Fuld rechaza toda responsabilidad personal y concluye que se produjo una ceguera colectiva frente a la vulnerabilidad del sistema financiero. Alan Greenspan, que dirigía la Reserva Federal de Estados Unidos durante el período del boom, confiesa un mismo error de apreciación en un registro más personal: «Aquellos que pensábamos —yo en especial— que a las entidades crediticias les interesaba proteger el capital de sus accionistas nos encontramos actualmente en un estado de shock e incredulidad».11 Se podrá pensar que es un tanto facilón diluir de este modo las responsabilidades personales, pero nada permite suponer que la codicia excluya la ceguera.

¿Fue la crisis producto de creencias erróneas más que de engaños voluntarios? Varios trabajos empíricos apuntalan esta idea. Por ejemplo, un estudio particularmente instructivo plantea la siguiente pregunta: ¿los individuos que trabajan en el complejo financiero inmobiliario a cargo de la titulización —y que, por lo tanto, gozan de un buen conocimiento de las condiciones del mercado inmobiliario y de la formación de la burbuja— toman decisiones de inversión más prudentes? Los autores del estudio examinan los patrones de inversión inmobiliaria de 400 agentes a cargo de la titulización en los bancos, fondos de inversión y sociedades de emisión de créditos hipotecarios y los comparan con los de otros agentes igualmente ricos pero que, en un caso, trabajaban en el análisis financiero de grandes empresas y, en otro, son abogados sin vinculación con el sector inmobiliario (Cheng, Raina y Xiong, 2013). El resultado es elocuente: los agentes de la titulización no anticiparon la burbuja vendiendo sus casas más que los demás antes del retroceso de los precios, ni adoptaron un comportamiento más prudente limitando sus adquisiciones de nuevas residencias, ni lograron enriquecerse más que los otros. Constatamos más bien lo contrario, lo que sugiere que las personas más implicadas en la creación de la burbuja estuvieron particularmente influidas por creencias erróneas.

Podemos extraer de ello dos conclusiones. En primer lugar, los individuos que trabajan en el corazón de Wall Street no son, al menos no en mayor medida que los demás, Homines aecomonici racionales y omniscientes; sus decisiones tanto personales como profesionales están informadas por sesgos cognitivos (optimismo exagerado, ceguera ante el desastre, conformismo). Por ello, y ésta es la segunda conclusión que extraemos, el problema de la inestabilidad financiera no es un problema moral que pueda arreglarse cambiando los incentivos individuales de los trabajadores del sector, por ejemplo, penalizando financieramente a los corredores. Lo que está en cuestión es el contexto de liberalización financiera que permite y promueve estos comportamientos.

La fábrica de derivados: entre performatividad de la teoría económica y trabajo político-ideológico